單位：億元

上海證券交易所做市基準(zhǔn)利率債成交量

(資料圖片僅供參考)

數(shù)據(jù)來(lái)源：上海證券交易所岳洋合制圖

上線(xiàn)僅半年有余，交易所債券做市業(yè)務(wù)已炙手可熱。

不過(guò)，在交易所債券做市業(yè)務(wù)有效運(yùn)行的過(guò)程中，不同品種的做市債券成交量正日益懸殊：一方面，上交所做市信用債單日成交量保持穩(wěn)步增長(zhǎng)；另一方面，上交所基準(zhǔn)做市利率債日成交量則已在短時(shí)間內(nèi)迅速突破千億元。

業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，做市商規(guī)模與做市券數(shù)量不匹配以及投資者對(duì)信用債基準(zhǔn)做市券及其報(bào)價(jià)的關(guān)注度不高，是導(dǎo)致兩種做市債券成交量分化的主因。目前，信用債已經(jīng)呈現(xiàn)出做市帶來(lái)的流動(dòng)性向高等級(jí)基準(zhǔn)做市信用債集中的趨勢(shì)，做市商后續(xù)可通過(guò)擴(kuò)寬做市報(bào)價(jià)覆蓋范圍、增強(qiáng)一二級(jí)市場(chǎng)聯(lián)動(dòng)來(lái)活躍信用債做市交易。

為推動(dòng)我國(guó)債券市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展，市場(chǎng)人士建議，交易所債市須持續(xù)完善做市商制度，例如降低做市商準(zhǔn)入門(mén)檻、為做市商提供融資便利。與此同時(shí)，做市商也要進(jìn)一步提高自身的做市能力。

基準(zhǔn)做市利率債日成交量突破千億元

自2月6日做市業(yè)務(wù)上線(xiàn)以來(lái)，首批12家債券做市商充分發(fā)揮交易所市場(chǎng)“競(jìng)價(jià)交易匿名撮合、報(bào)價(jià)交易顯名競(jìng)爭(zhēng)”的優(yōu)勢(shì)特點(diǎn)，通過(guò)匹配成交、點(diǎn)擊成交方式為14只基準(zhǔn)做市利率債提供了集中持續(xù)的報(bào)價(jià)支持，吸引了大批投資機(jī)構(gòu)積極參與交易。

具體來(lái)看，交易所基準(zhǔn)做市利率債日成交量呈現(xiàn)出明顯增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，在短短125個(gè)交易日內(nèi)，實(shí)現(xiàn)了從0到1000億元的突破。上周一（8月7日），上交所基準(zhǔn)利率債的單日成交量首次突破千億元關(guān)口，達(dá)到了1150.66億元，較做市首日的18.35億元增長(zhǎng)了6637.92%。

上周二至上周四的3個(gè)交易日，每日成交量都在千億元以上，分別為1184.78億元、1158.27億元、1236.56億元。

為何利率債做市交易的活躍度大幅提升？市場(chǎng)資深人士認(rèn)為，交易所在利率債做市上有其獨(dú)特優(yōu)勢(shì)：其一，交易所匿名、散量、競(jìng)價(jià)交易、凈額結(jié)算等規(guī)則，非常適合基金產(chǎn)品、理財(cái)產(chǎn)品、個(gè)人、國(guó)債期貨投資者等銀行間國(guó)債市場(chǎng)較邊緣投資者入市；其二，做市機(jī)制的“高度競(jìng)爭(zhēng)性”導(dǎo)致了極度收斂的報(bào)價(jià)、高度連續(xù)的成交，結(jié)合交易所的交易結(jié)算機(jī)制、交易系統(tǒng)優(yōu)勢(shì)，非常適合發(fā)展國(guó)債量化交易；其三，上交所從去年8月份起，免除三年債券交易經(jīng)手費(fèi)，市場(chǎng)摩擦成本極低。

海通資管表示，利率債本身受市場(chǎng)青睞也在一定程度上利好做市交易。首先，國(guó)債在二級(jí)市場(chǎng)具有極高的流動(dòng)性，交易活躍，市場(chǎng)深度和廣度都深受投資者歡迎；其次，國(guó)債作為政府債券，基本沒(méi)有信用風(fēng)險(xiǎn)，安全性較高；再者，國(guó)債還可以作為質(zhì)押券在交易所進(jìn)行回購(gòu)融資，且質(zhì)押比例很高。

國(guó)金證券相關(guān)負(fù)責(zé)人表示，在交易所債券做市制度推出后，交易所做市基準(zhǔn)券的報(bào)價(jià)活躍度顯著提升，價(jià)差顯著收窄，部分利率債報(bào)價(jià)價(jià)差甚至能夠收斂至0.001元。做市商通過(guò)提供有效的做市報(bào)價(jià)，提升了交易所債券市場(chǎng)的流動(dòng)性，進(jìn)而在降低交易成本、發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)價(jià)格、穩(wěn)定市場(chǎng)等方面發(fā)揮重要作用。

信用債做市交易活躍度仍待提升

目前，相較于發(fā)行規(guī)模大、需求多、可質(zhì)押回購(gòu)融資的利率債市場(chǎng)，我國(guó)信用債在交易所的做市活躍度以及流動(dòng)性均有待提升。從成交量來(lái)看，上交所做市信用債單日成交量增長(zhǎng)幅度趨于平穩(wěn)，同時(shí)與做市利率債的成交規(guī)模有逐步拉大的趨勢(shì)。

“相對(duì)于信用債做市券數(shù)量，做市商數(shù)量仍略顯不足。這導(dǎo)致做市商的相對(duì)競(jìng)爭(zhēng)壓力較小，提供高質(zhì)量報(bào)價(jià)的動(dòng)力不足?！庇惺袌?chǎng)資深人士告訴上海證券報(bào)記者，目前基準(zhǔn)利率債只有12只國(guó)債以及2只國(guó)開(kāi)債，而基準(zhǔn)信用債已達(dá)到56只且在不斷擴(kuò)大，但是做市商隊(duì)伍卻未能迅速擴(kuò)容。

該資深人士還說(shuō)，投資者目前對(duì)于基準(zhǔn)做市券及其做市報(bào)價(jià)關(guān)注度不夠是信用債做市交易不活躍的另一個(gè)原因?！笆聦?shí)上，交易所基準(zhǔn)做市信用債的信用風(fēng)險(xiǎn)極低，做市商報(bào)價(jià)連續(xù)且收斂，對(duì)于做市商的報(bào)價(jià)，市場(chǎng)機(jī)構(gòu)可直接點(diǎn)擊或聯(lián)系做市商進(jìn)行交易?！?/p>

上述資深人士表示：“目前信用債已經(jīng)呈現(xiàn)出做市帶來(lái)的流動(dòng)性向高等級(jí)基準(zhǔn)做市信用債集中的趨勢(shì)，未來(lái)，隨著做市商隊(duì)伍的不斷擴(kuò)容和做市商報(bào)價(jià)能力的不斷提高，市場(chǎng)將擺脫向貨幣中介詢(xún)價(jià)的原有路徑，做市商有望憑借自身專(zhuān)業(yè)的定價(jià)能力獲得信用債市場(chǎng)的定價(jià)權(quán)?！?/p>

那么，作為交易所債券做市業(yè)務(wù)主力軍，券商該如何為信用債市場(chǎng)注入“活水”？

華泰證券固定收益部債券做市業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人認(rèn)為：一是要擴(kuò)寬做市報(bào)價(jià)覆蓋范圍。目前券商信用債做市報(bào)價(jià)以央企、國(guó)企發(fā)行的債券為主，民企債券覆蓋范圍較少，因此需要在考量信用風(fēng)險(xiǎn)的前提下，進(jìn)一步擴(kuò)大民企主體和券種的做市覆蓋范圍，延伸做市服務(wù)半徑，擴(kuò)大服務(wù)受眾。二是要拓展“承銷(xiāo)+做市”業(yè)務(wù)模式。信用債在二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性欠佳，也間接導(dǎo)致其一級(jí)市場(chǎng)發(fā)行困難及融資成本抬升。而券商通過(guò)為其主承的信用債提供持續(xù)的、真實(shí)的、可成交的二級(jí)做市報(bào)價(jià)服務(wù)，有助于發(fā)揮價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能和市場(chǎng)穩(wěn)定器的作用，盤(pán)活信用債的流動(dòng)性。

持續(xù)優(yōu)化做市商制度

提升做市商做市能力

交易所債券市場(chǎng)是我國(guó)債券市場(chǎng)的重要組成部分，其與銀行間債市齊頭并進(jìn)，方能推動(dòng)我國(guó)債券市場(chǎng)的高質(zhì)量發(fā)展。

7月28日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布《證券公司北京證券交易所股票做市交易業(yè)務(wù)特別規(guī)定（征求意見(jiàn)稿）》，優(yōu)化現(xiàn)有做市商制度安排，適度調(diào)整完善專(zhuān)門(mén)從事北交所股票做市業(yè)務(wù)的證券公司準(zhǔn)入條件。

雖然這只是針對(duì)特定的交易場(chǎng)所的做市商制度安排，但讓市場(chǎng)人士看到了未來(lái)監(jiān)管層進(jìn)一步優(yōu)化交易所債券市場(chǎng)做市商制度的希望。受訪人士表示，通過(guò)降低做市商準(zhǔn)入門(mén)檻、為做市商提供一定的融資便利等方式，現(xiàn)有的做市商制度有望得到持續(xù)改善。

受訪人士建議：一方面，可以建立交易所債券做市的分層機(jī)制，針對(duì)做市商和其他投資者，予以融資、發(fā)行認(rèn)購(gòu)、二級(jí)交易等方面的分層安排，同時(shí)進(jìn)一步簡(jiǎn)化做市商準(zhǔn)入流程，方便更多意愿機(jī)構(gòu)參與進(jìn)來(lái)；另一方面，可以綜合考量做市商實(shí)力，適當(dāng)放松做市商通用質(zhì)押式回購(gòu)的押券范圍，適當(dāng)提升做市商質(zhì)押券質(zhì)押率。

事實(shí)上，不斷完善做市商制度，是對(duì)做市商進(jìn)一步提升做市能力的深層次考驗(yàn)。此前，QB（Qeubee）、Wind等主流債券報(bào)價(jià)平臺(tái)突然暫停服務(wù)，讓債券交易員們措手不及。而通過(guò)這場(chǎng)風(fēng)波，做市券商應(yīng)練就過(guò)硬本領(lǐng)，成為業(yè)界共識(shí)。

“公司戰(zhàn)略層面須加大對(duì)債券做市業(yè)務(wù)的重視程度，加大在投研能力、系統(tǒng)建設(shè)、人員培養(yǎng)等多方面的投入?！眹?guó)金證券相關(guān)負(fù)責(zé)人稱(chēng)，投研能力方面，券商要根據(jù)市場(chǎng)變化，不斷完善自身的定價(jià)模型；電子化系統(tǒng)研發(fā)方面，券商可以通過(guò)內(nèi)部研發(fā)和外部采購(gòu)的方式，建立做市相關(guān)系統(tǒng)；獲客資源方面，券商可以通過(guò)活躍的交易和口碑效應(yīng)，提高市場(chǎng)影響力，打造出自己的品牌，吸引更多投資者的關(guān)注。

國(guó)信證券業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人在接受記者采訪時(shí)表示，做市商應(yīng)該聯(lián)通多市場(chǎng)綜合定價(jià)，同時(shí)具備自主定價(jià)收益率曲線(xiàn)的能力。落實(shí)到交易上，做市商還須要結(jié)合量?jī)r(jià)關(guān)系、風(fēng)險(xiǎn)暴露程度進(jìn)一步實(shí)時(shí)修正報(bào)價(jià)策略?！盀閷?shí)現(xiàn)實(shí)時(shí)報(bào)價(jià)、綜合各市場(chǎng)信息的要求，程序化報(bào)價(jià)平臺(tái)對(duì)于做市商是必不可少并且需要堅(jiān)持更新完善的?！痹撠?fù)責(zé)人說(shuō)。

（文章來(lái)源：上海證券報(bào)）

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