出品：新浪財(cái)經(jīng)上市公司研究院

作者：天利

【資料圖】

8月14日，澳華內(nèi)鏡披露了2023年半年度報(bào)告。報(bào)告顯示，公司在報(bào)告期內(nèi)共計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2.89億元，同比增長(zhǎng)72.74%；歸母凈利潤(rùn)及扣非歸母凈利潤(rùn)分別為3807.94萬(wàn)元、3332.26萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)651.46%、2033.76%。

資料來(lái)源：澳華內(nèi)鏡2023年半年度報(bào)告

然而，澳華內(nèi)鏡營(yíng)收及凈利潤(rùn)快速增長(zhǎng)的背后，卻存在著諸多隱憂。對(duì)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行進(jìn)一步分析可以發(fā)現(xiàn)，公司的毛利率顯著高于同行業(yè)水平，但存貨周轉(zhuǎn)率卻持續(xù)下降，同時(shí)應(yīng)收賬款持續(xù)增加，現(xiàn)金循環(huán)周期也呈現(xiàn)上升趨勢(shì)。

其次，澳華內(nèi)鏡的主要銷(xiāo)售模式為經(jīng)銷(xiāo)及代銷(xiāo)，而公司報(bào)告期內(nèi)已披露的三家應(yīng)收賬款對(duì)手方均為無(wú)參保人員的小微企業(yè)，均為新晉經(jīng)銷(xiāo)商，且均存在與數(shù)十個(gè)公司共用電話的現(xiàn)象。結(jié)合既往歷史來(lái)看，公司上市時(shí)的前五大客戶同樣疑似皮包公司，且前三大客戶之一的四川嘉和已于2022年初注銷(xiāo)。此外，公司還曾存在向關(guān)聯(lián)方低價(jià)出售產(chǎn)品的現(xiàn)象。

毛利率高于行業(yè)平均水平 與多項(xiàng)相關(guān)數(shù)據(jù)變動(dòng)背離

分析上市公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)是否存在造假問(wèn)題，毛利率是一個(gè)很重要的指標(biāo)。通常而言，毛利率升高說(shuō)明企業(yè)產(chǎn)品的競(jìng)爭(zhēng)力提升，在產(chǎn)業(yè)鏈上的地位也隨之增強(qiáng)。

相應(yīng)地企業(yè)會(huì)盡量占用上游客戶的資金，而不給下游客戶很長(zhǎng)的賒賬期，對(duì)應(yīng)表現(xiàn)為現(xiàn)金循環(huán)周期（應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)+存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)-應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)）一般較小。而如果企業(yè)的毛利率升高，而其現(xiàn)金循環(huán)周期卻在上升，甚至比同行毛利率低的企業(yè)更高，那么就有悖于常識(shí)，需要警惕企業(yè)的真實(shí)盈利能力。

同時(shí)，高毛利率企業(yè)通常意味著其產(chǎn)品銷(xiāo)售表現(xiàn)強(qiáng)勁，競(jìng)爭(zhēng)力較強(qiáng)，市場(chǎng)處于供不應(yīng)求的狀態(tài)，對(duì)應(yīng)表現(xiàn)為應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、存貨周轉(zhuǎn)率的提升。反之，如果企業(yè)的毛利率高于行業(yè)平均水平，而其存貨周轉(zhuǎn)率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率卻在下降，那么該企業(yè)或存在虛增應(yīng)收賬款而導(dǎo)致應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率下降，以及少結(jié)轉(zhuǎn)成本而導(dǎo)致存貨周轉(zhuǎn)率下降的可能。

回到澳華內(nèi)鏡本身，資料顯示，澳華內(nèi)鏡主要從事“電子內(nèi)窺鏡設(shè)備”及“內(nèi)窺鏡診療手術(shù)耗材”的研發(fā)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售，可比企業(yè)包括開(kāi)立醫(yī)療、奧林巴斯、富士膠片、賓得醫(yī)療等。選取業(yè)務(wù)種類(lèi)相似且數(shù)據(jù)公開(kāi)的開(kāi)立醫(yī)療及奧林巴斯作為對(duì)比可以發(fā)現(xiàn)，澳華內(nèi)鏡的毛利率水平始終保持第一。（單位均為%）

然而，在毛利率穩(wěn)居高位的同時(shí)，澳華內(nèi)鏡的現(xiàn)金循環(huán)周期卻高于競(jìng)品企業(yè)。以同為國(guó)內(nèi)企業(yè)的開(kāi)立醫(yī)療為例，2020年、2021年、2022年，澳華內(nèi)鏡經(jīng)計(jì)算后得到的現(xiàn)金循環(huán)周期分別為370.1天、321.3天、362.3天，同期開(kāi)立醫(yī)療的現(xiàn)金循環(huán)周期為230.3天、210.1天、194.19天。毛利率更低的可比公司的現(xiàn)金循環(huán)周期穩(wěn)步降低，而澳華內(nèi)鏡自身的現(xiàn)金循環(huán)周期卻仍高位震蕩，這令人頗為不解。

同時(shí)，從毛利率與應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、存貨周轉(zhuǎn)率的變動(dòng)趨勢(shì)來(lái)看，在近三年的中報(bào)中，澳華內(nèi)鏡上述指標(biāo)變動(dòng)均出現(xiàn)了背離趨勢(shì)，毛利率持續(xù)較大幅度提升的同時(shí)，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率卻在持續(xù)下降，存貨周轉(zhuǎn)率低位連續(xù)小幅下降。（單位均為%）

前五大經(jīng)銷(xiāo)商變動(dòng)頻繁 警惕利益輸送與壓貨風(fēng)險(xiǎn)

從銷(xiāo)售模式看，澳華內(nèi)鏡的銷(xiāo)售模式分為經(jīng)銷(xiāo)、代銷(xiāo)及直銷(xiāo)三種類(lèi)型。據(jù)招股書(shū)顯示，通過(guò)經(jīng)銷(xiāo)模式和代銷(xiāo)模式形成的收入占公司產(chǎn)品銷(xiāo)售收入的比重一直超過(guò)95%，為其最主要的收入來(lái)源。

據(jù)2023年半年報(bào)顯示，澳華內(nèi)鏡前五大客戶（經(jīng)銷(xiāo)商）的應(yīng)收賬款占公司應(yīng)收賬款總額的34.60%。其中，三家披露了具體名字的經(jīng)銷(xiāo)商均為首次出現(xiàn)在定期報(bào)告之中，或?yàn)榘娜A內(nèi)鏡新晉經(jīng)銷(xiāo)商。

資料來(lái)源：澳華內(nèi)鏡2023年半年度報(bào)告

然而，經(jīng)天眼查查詢，上述三家公司或均為“皮包公司”，公司支付能力、抗風(fēng)險(xiǎn)能力堪憂。其中，武漢裕隆全科技有限公司無(wú)參保人數(shù)，無(wú)實(shí)繳資本；云南光擎醫(yī)療器械有限公司無(wú)參保人數(shù)，無(wú)實(shí)繳資本，共有66家同電話企業(yè)；哈爾濱港灣醫(yī)療器械有限公司參保人數(shù)為1，實(shí)繳資本40萬(wàn)人民幣，共有66家同電話企業(yè)。

事實(shí)上，澳華內(nèi)鏡的客戶及供應(yīng)商問(wèn)題一直是備受爭(zhēng)議的焦點(diǎn)。例如，公司IPO時(shí)的前五大客戶重慶寰晟醫(yī)療器械有限公司、四川嘉和眾恒科技有限公司、西安陶朱醫(yī)療設(shè)備有限公司均是成立僅一個(gè)月時(shí)間便成為了澳華內(nèi)鏡的合作經(jīng)銷(xiāo)商或代銷(xiāo)商，上海杰寵國(guó)際貿(mào)易有限公司成立兩個(gè)月時(shí)間成為其經(jīng)銷(xiāo)商，上?？抵畼s醫(yī)療器械貿(mào)易商行則是成立四個(gè)月成為其經(jīng)銷(xiāo)商。類(lèi)似的是，天眼查數(shù)據(jù)顯示，上述5家公司同樣疑似“皮包公司”，其中，四川嘉和眾恒科技有限公司已于2022年1月注銷(xiāo)。

資料來(lái)源：天眼查

此外，澳華內(nèi)鏡還曾存在折價(jià)向關(guān)聯(lián)方經(jīng)銷(xiāo)商出售產(chǎn)品的現(xiàn)象。據(jù)IPO審核問(wèn)詢函回復(fù)報(bào)告顯示，澳華內(nèi)鏡曾于2019年向上海杰寵國(guó)際貿(mào)易有限公司（澳華內(nèi)鏡前員工翟宏杰控股90%并擔(dān)任董事的企業(yè)）折價(jià)10.69%和9.84%銷(xiāo)售VET-8015型鏡體和VET-OR1200型主機(jī)；折價(jià)35.27%和13.79%向賓得澳華銷(xiāo)售的內(nèi)鏡鏡體和內(nèi)鏡主機(jī)定制產(chǎn)品等。

時(shí)至今日，澳華內(nèi)鏡距離登陸二級(jí)市場(chǎng)已接近兩年，但其經(jīng)銷(xiāo)模式所衍生的弊病及風(fēng)險(xiǎn)仍如影隨形。新機(jī)型AQ-300的放量，新晉經(jīng)銷(xiāo)商扮演了什么樣的角色？公司折價(jià)出售產(chǎn)品給經(jīng)銷(xiāo)商的現(xiàn)象是否已得到根本解決？毛利率與存貨周轉(zhuǎn)率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率背離的背后暴露了怎樣的風(fēng)險(xiǎn)？我們將持續(xù)關(guān)注。

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